压力集中在 AI 融资链本身，还没有扩散到全局信用；杠杆没有出清。

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需求链：从使用量到供应商订单，谁先动

怎么看：从左到右是从最终使用到上游供应链。每一格的大数是最近一期的增速，下面是上一期；暖色是增速在加快，冷色是增速在放慢。上游的增速先放慢、下游还在加快，是周期里最值得注意的组合：下游的订单和投入是按上游过去的增速排的。

增速的曲线：看二阶导，不只看规模

规模和每月新增：增量在扩大还是缩小

怎么看：线是规模，柱子是两次披露之间平均每个月新增多少。绿色是这一段比上一段新增得多，增量在扩大；红色是新增得少，规模还在涨，涨得慢了。披露日期不规则，横轴按披露先后排，不按时间比例。

大厂与平台的最新 AI 使用指标：使用在扩大，收入要分开看

大厂之外：AI 应用的有机增长

怎么看：按最近一段的月增速从高到低排。"二阶导"一列比较最近一段和前一段：加快是还在提速，放慢是还在涨但涨得慢了。私营公司的年化收入多为公司或投资人口径，未经审计。

上市应用与软件公司：五种力量的二阶导

怎么看：每格的大字是最近一季的环比（留存率和毛利率是水平），小字是一年前同一个季度过渡的环比，用来去掉季节性。▲ 是比一年前同期快，▼ 是慢，— 是差不到 1 个百分点。付款人宽度看客户数，同客深度看留存率，生产频率看活跃或成交量，收费兑现看收入、预订或合同额，单位兑现看毛利率。"—"是没有这项披露。

收费兑现：今年的环比对比一年前同一季

怎么看：空心点是一年前同一个季度过渡的环比，实心点是今年最新一季的环比，连线越长差得越多。实心点在右边是加速，在左边是减速。按差值从加速到减速排。

真实的大规模使用，和回撤的信号

怎么看：只收带数字的可核验事实——员工使用人数、自动处理的客服比例、代码占比、支出与采购数据——不收观点。暖色是扩张在加快，冷色是放慢或收缩。

刚萌芽、值得重视的 AI 应用：在哪个阶段，增速往哪走

怎么看：横向是商业化走到了哪一步——研究、临床或试点、早期收入、规模化；纵向是能从数据里看到的增速方向。越往右下，是规模已经出来、但增长在放慢；越往左上，是还没赚钱、但资本或用量在加速。格子只放方向，不打分。

怎么看：画法同上，线是规模，柱子是每段新增，绿色是增量在扩大。Waymo 和 OpenEvidence 的披露日期不规则，柱子按每月折算。

一张图：需求旺不旺 × 供给的紧张程度往哪走

怎么看：左边一列是需求旺的环节，从上到下：紧张还在加剧、仍紧但紧张程度在下降、紧张已在缓解。右边一列是需求一般的环节。点一个环节，跳到下面它的信号。

逐季条带：哪个环节在转向

怎么看：每一格是这条序列对上一季的变化，格子下面是那一季。暖色偏紧，冷色偏松，灰色持平，虚框是两种读法都有（比如设备商为交付备货的库存）。同一行颜色从暖变冷，就是这条信号从变紧转向缓解；没有转向时，标签写的是二阶导——最近两季同方向变化的幅度是在加大还是变小（"涨幅放慢"是还在涨、但涨得慢了）。各公司按自己的财季排，只比较同一行。

库存金额与订单积压：紧不紧，要看订单是不是跑在收入前面

怎么看：每家最新一季三根柱子，都是对上一季的变化。深色的积压高过灰色的收入，说明订单跑在出货前面，供给偏紧；中间那根库存高过收入，说明货在堆，偏松。缺柱子的是公司没披露或不适用：工程公司的库存没有意义，芯片公司不披露积压。

每个环节的六种信号

怎么看：每一格是一种信号最近一两个季度的方向。暖色偏紧（需求强、涨价、客户先付钱、收钱更快、交付更慢），冷色偏松（库存堆起来、给客户账期或把应收卖给银行、预付减少、利润率下降）。颜色是松紧方向，不是好坏。

已发布的算力供应商：三季度收入还在加速增长

怎么看：亿美元。TSMC 用公司美元数据，其余按每季日均汇率换算，美元环比含汇率影响。这是已发布的子样本：英伟达、博通还没发布，需求链上"供应商收入"那一环仍用完整样本的上一期。制造、设备和存储的收入不能相加成最终 AI 需求；三星半导体不全是存储。

电力与散热设备：收入还在加速，增速的二阶导开始转向

怎么看：亿美元。指引是公司给的区间中点；客户预付是资产负债表上的递延收入，两次余额之间按每月折算。客户先交的钱放慢、库存和应收加快，是"仍紧但紧张程度在下降"的早期迹象，通常早于降价出现。

电力设备订单的二阶导：伊顿美洲和 nVent 在放慢，全球在加速

季报之外：一线信号

怎么看：多数发生在最近一份季报之后，或是季报不覆盖的行业层面数据。只收直接接触价格和供货的一方给出的可核验事实——报价与指数、行业跟踪、公司公告、分销商和电网运营方的文件——不收观点和目标价。同一个原始来源被多家转述只算一条。每条写了下一份披露里用什么核对；"待核"表示还没被下一份披露印证。

库存金额的二阶导：每季新增的库存在加快还是放慢

怎么看：亿美元，各家实际财季末。线是库存余额，柱子是每季新增；绿色是比上一季增加得多，库存在加速堆积。库存涨得比收入快是紧张缓解的早期迹象，要和上面的收入、积压一起看。

十一季周转热力：哪里的资金占用在加快

怎么看：每格是天数，颜色是比上一季的变化。暖色是资金占用在增加（应收、库存、周期变长，或应付变短），冷色是在减少；深色是一季变化超过 — 天。最后一列是前一季和最近一季各变了多少天：同号且后一个更大，是在加速；符号反过来，是转向。天数受毛利率和销售成本影响，只说明资金占用，不直接说明供给松紧。nVent 从 2025 年一季度起（之前含已出售的热管理业务），前面的格子留空。

库存周期与付款周期：卖货到收回现金，公司自己要垫多少天

三季度的流量与变现：搜索收入停住了，付费点击增速放慢

怎么看：二季度对三季度，金额是亿美元。付费点击和每次点击价格是两季各自的同比，变化一列是百分点；其余是环比。绿色是升，红色是降。

早于下一份财报的风险信息

使用、成本与收费：反证同样重要

六家先查：机制不同，名单是研究顺序，不是跌幅排序

大云：合同没有普遍塌陷，投入与现金的差距在扩大

三家的单季投入、自有经营现金和合同余额见"钱够不够"与"投入变成收入了吗"两页；这里只记录季节对照和口径断点。

47 家公司一张图：招聘与兑现对照

灯色只表示结论类型：绿是扩张有证据，黄是需核兑现或成本、或已有经营补救，灰是归因资料不足。不表示股票便宜或贵。

六种前置变化：哪些更可能提前预警大跌

已知信息的阶段与下一验证窗口

六组发现各自改变什么判断

最终付款端：用得更多，付得更少

五个研究状态，不是同一盏红灯

工程与材料：现金方向不同，客户资金的时点也不同

怎么看：单季经营现金流与其中客户资金（合同负债、保证金）的现金流变动，单位亿美元。现金流表里的变动贡献不是客户预付的总收款。

公布后价格怎么变：首日、5 日、20 日

怎么看：从公布前最后一个常规交易收盘，算到公布后的收盘；5 日和 20 日窗口都包含首个反应日。收盘价变化，不含股息，不是风险调整后的超额收益。十月末的事件还不满 5 个交易日，空着。这些事件是解释样本，不拿来说命中率。

CoreWeave 的到期墙，和系统层面的金融压力

怎么看：亿美元，6 月 30 日的期限表。债务是本金，租赁是未折现付款，三者范围不同，不能加成一个缺口。

CoreWeave 债券的最新二手报价（待一手核验）

怎么看：OFR 和 NFCI 低于零是系统压力低于历史平均；系统压力低不代表单个发行人安全。

市场压力：全局信用紧了吗，杠杆清了吗

三类警报分开发，每条都写降级条件

2026 年已经发生的几次大跌，各走的是哪条通道

支撑在哪里：保守现金情景，不是目标价

怎么看：每根柱子是一种现金情景下算出的每股价值，竖线是 10 月 30 日收盘价。现金口径是自由现金流减股权激励，股数固定，假设债务本金能滚续；五年现金折现加终值。

更可信的承接区要三件事同时改善：保守现金情景仍能承受价格，且留存、净收费和全交付成本不再恶化；近期债务、保证金、建设付款等义务有可信资金覆盖；信用与流动性压力缓和，价格再遇坏消息或回测低点时不再同幅破位。

什么时候能反弹：按原因看条件

• 需求和利润路径下修引起的：等指引不再继续下调、存储价格跌幅收窄、库存天数见顶、合同余额净增企稳。价格通常在基本面见底之前一到两个季度先见底。
• 融资和履约引起的：等最弱一环的融资重新打开，债券收益率回落、发行恢复、资产换到更强的人手里。出清之后的便宜算力，会让下一阶段的应用层先受益。
• 估值和贴现率引起的：等利率预期见顶，或者等利润追上价格。起点估值越高，回到前高需要的时间越长，可能是几年。
• 共同的价格信号：坏消息继续出来，股价不再创新低；买方重新确认投入计划。2026 年 8 月初那次反弹，就是四巨头确认投入后出现的。

备注：读这个看板之前要知道的几件事

每页先给结论，再给图和原因；"深入看"会多出原始表格、数据身份和口径说明。看板只呈现读数和口径，不构成任何买卖建议。

每页的结论能推到哪里，不能推到哪里

口径提醒

1. 仪表的黄区、红区和各页的灯是看板设定的警戒范围，大多没有用历史校准，只用来比方向；没校准的灯显示"观察中"，单家公司类的灯取最差的一家。
2. 周期读数是模型读数，参数没有用历史校准，不是事件概率。
3. 同一批项目的订单、预付和融资不算三次独立确认；资金关系图里边上的金额不相加，它只是少量节点，不是完整的资产负债表网络。
4. 不同财季的公司不相加成产业总收入或资金需求；天数、比率只看同一家公司自己的变化，不跨公司排名。
5. 合同余额的 12 个月内金额是公司公布的舍入比例乘总额，是估算；确认收入和收到现金不是一回事。
6. 云分部营业利润和集团投入的范围、时间都不同，不能相除当投资回报率；Google Cloud 含 Wiz 并购和 TPU 硬件销售，微软新分部的利润率不是 Azure 的利润率。
7. GPU 毛租金覆盖年数没有扣电力、机房、网络、维护、停机和折扣，不是净回本；挂牌价不是成交价。
8. 公司指引不是卖方共识，卖方共识也不等于价格隐含的预期；后两样还没取得，所以不判断哪项趋势"市场没定价"。
9. 注意力页的三季度数字和 2026 年市场事件的涨跌多来自媒体转述，口径有盘中与收盘之分，待用公司原文和日价复算。
10. 预警读数要先登记、冻结，再把所有符合条件的季度都记下来（包括没下跌、没触发的公司），才能检验它有没有预警力；风险上升不等于立即卖出。历史对照（2000 年电信资本开支指引、1999 年 IPO 与减持）没有在本看板验证。
11. 供需松紧是按六种信号归类的研究判断，不是模型打分：多数信号只有一两个季度，库存天数还受毛利率和产品结构影响。
12. 表外承诺取各家最新申报附注：微软的采购承诺截至 6 月 30 日；Alphabet 的采购承诺含长期合同子集，本季部分改按最大合同价格和数量披露；亚马逊的采购是设备采购加其余无条件采购两行；Meta 另有约 147 亿美元或有云采购未计入。各家二季度末和三季度末的表外合计、买方五家的三类合计，都由各家 10-Q、10-K、8-K 附注原文相加，不再用媒体统计；七家合计（摩根士丹利 8 月末、ZeroHedge 按申报重建）含英伟达、博通，和买方沿链重复，没有公布明细，只作规模参照；英伟达、甲骨文、博通尚未更新到最新季度。担保取最高敞口；SpaceX 的不可撤销承诺不含信用证和保函，10 月的 GPU 融资租赁承诺函单列。表内债务与租赁负债取 9 月 30 日资产负债表，Meta 的融资租赁用年报数，SpaceX 的非流动经营租赁负债没有单列。租约和采购承诺除以过去十二个月经营现金，只比较规模，不是评级机构的杠杆。Meta 的 375 亿美元股权融资是已定价金额，其中 250 亿是远期售股，现金以后才到。
13. 钱的二阶导用原报表经营现金流和现金购置设备，不含融资租赁，和"投入 ÷ 自有现金"不是同一口径；2026 年全年缺口按四家投入指引中点推算，微软含融资租赁、亚马逊是现金口径、谷歌用 6 月的指引，四季度隐含数只看方向；2027 年的格子是情景，增速是设定的假设。
14. 应用的五种力量是公司总量，不是独立 AI 收入；同季对比只去掉季节性，没有去掉并购（Adobe 含 Semrush，Wix 含 Base44）和定价。营运资本天数受毛利率影响，只说明资金占用。OpenRouter 份额是一周的公开请求样本。CoreWeave 的期限表是 6 月底的。
15. Ramp 付费采用率来自 Ramp 平台上 8.5 万多家美国企业的公司卡、发票和转账记录：当月有一笔以上 AI 付款即计为采用。它不按全美企业结构加权，免费使用和个人账户付费不计入，大企业和小企业分别是 65.7% 和 50.0%（2026 年 9 月）；看板只用它每月增幅的方向。
16. 需求发动机的序列多数是不定期披露：折成每月增速后单个点会跳，看连续几个点的方向；私营公司的年化收入多为公司或投资人口径，未经审计；ChatGPT 9 月"12 亿"、Codex 7 月并入 ChatGPT Work、美国统计局 2025 年 11 月和 2026 年 10 月两次改问法，都是口径断点。"加快 / 放慢"比较的是最近一期和前一期，各环之间的滞后时间没有验证。
17. 一线信号只收可核验的事实（报价、指数、交期、条款、可租性），多为挂牌价、预测和分销商报告，不是成交价；本期没有找到带价格的论坛帖子，论坛来源没有入表；"待核"表示还没被下一份披露印证。

还没有季度序列的读数

这些角度现在只有单点或替代读法，所以没有画成趋势，也不做风险仪表。

数据缺口

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